17家A股和新三板企业短评

　　⚫约顿气膜的应收账款为1亿，而2020年全年营收不过1.2亿，所以这个应收账款比例是非常高的。

　　公司多项应收账款没办法回收，说明应收账款的坏账风险较高，但是公司坏账计提比例明显偏低：1年内2%，1-2年3%，2-3年6%，所以公司的利润实际是有粉饰的。

　　股转系统的年报问询函， 则关注的是应收账款的规范性：比如中体之星，之前一直说没问题，2020年突然全部坏账；鑫炎腾飞、 中科 建投、 临汾 顺泰之前计提了坏账，2020年又转回了。言下之意是：公司的应收账款、收入确认可能很随意，存在人为操纵的情况。

　　视觉系统解决方案 按照每个用户差异化需求特点，提供对应的显示技术方案和内容与设备管控方案， 综合运用各类显示管控、内 容 播控、多媒体智能交互等软件，对各种显示 技术 硬件 进行 设备选型， 为客户提供硬件、软件和内容协调与统一的场景化视觉应用方案。

　　具体可大致分为非影院类解决方案和影院解决方案，应用于影院、企业展示和数字展馆、金融、教育等，以影院为主，比如数字影院、影厅走廊、检票区、售票厅、自助取票区、休闲娱乐区等的影院智能放映系统、 EDS 多媒体信息发布系统、售卖系统、影厅监控系统。

　　这类业务的本质就是系统集成，采购 NEC 、 LG 、三星等 品牌的显示类产品，然后加上自己的显示管控、内容播控、多媒体智能交互软件，技术上的含金量低，门槛低，因而毛利率和净利率较低。而且业务周期长，应收账款高，现金流差。

　　商业显示产品销售即代理销售 NEC 商务投影机 、 LG 显示器等商用显示产品。这类业务毫无门槛，毛利率很低。中国大陆商用显示产品销售额 2020 年为620.41 亿元 ，公司市场占有率为0. 78% ，占比非常低。

　　公司的客户有：中车青岛四方、中国石化广东石油分公司等企业展示及数字展馆客户；清华大学、北京大学、北京航空航天大学、香山学校、中关村三小等教育客户；国家大剧院、中影中数国际影城、上影科技、海上明珠影城、嘉年华影城等影院。

　　公司竞争对手有：金桥信息、飞利信 、真视通、丝路视觉、恒实科技 等，市场之间的竞争激烈。

　　公司供应商有NEC、艾比森(SZ:300389)等，其中NEC占比72%，高度集中，风险较大。

　　⚫迪安诊断2019年计提1.8亿元的商誉减值损失，2020 年度 计提商誉减值准备 4.4亿 。 目前，公司还有商誉12.79亿，并购的有31家公司，2020年还在继续并购广州迪会信医疗器械有限公司，商誉继续增加。因此，公司依然有很大的商誉减值风险。

　　⚫天融信之前业务是电缆，现在全部剥离，主营业务变成网络安全，涵盖基础网络安全、工业互联网安全、物联网安全、车联网安全等，其他的还有相关的大数据业务：包括态势感知、大数据分析、风险探知（IT 资产测绘）类产品，云服务：包括云计算、安全服务 、安全运营等产品和服务。

　　根据权威咨询机构 IDC 发布的《2020 年第四季度中国 IT 安全硬件市场跟踪报告》，公司防火墙以 23.3%的市场占有率排名第一。安全服务、VPN、网闸、安全管理在业内排名前三。

　　公司竞争对手有：华为、奇安信（688561）、迪普科技（300768） 、深信服（300454） 、信安世纪（688201）、 山石网科(SH:688030)、紫光股份旗下的新华三、安恒信息(SH:688023)、启明星辰、绿盟科技等。

　　虽然公司在防火墙的市场占有率排名第一，但是第二名华为22.3%，第三名新华三20.1%，三者相差不大，竞争激烈。

　　受益于网络安全市场的快速地增长，公司网络安全业务过去一直很高增长：除 2020 年外，公司网络安全业务收入历史增速都高于 30%，成长性良好。

　　不过，公司业务以直销为主，存在应收账款高、现金流差的问题。2020年，公司1.97亿的研发投入进行资本化处理，存在粉饰利润的问题。

　　2021年，公司网络安全业绩计划是30%左右的增长；一季度的网络安全业务也是大幅度增长。因而全年很有希望达成30%左右的增长。

　　⚫星徽股份2015年上市，主体业务是滑轨、铰链这些金属连接件，然后2018年收购泽宝技术，进入跨境电子商务，在亚马逊上销售自有品牌的电源类、蓝牙音频类、小家电类、电脑手机周边类、个护健康类等消费电子科技类产品，主要收入来自:小家电（LED灯具、塔扇、加湿器、空气净化器和暖风机等）、电源类产品（移动电源、充电器、数据线、集线器、车载配件等）、蓝牙音频类产品（蓝牙音响和蓝牙耳机）。这些都是很低端、竞争很激烈的品类。

　　泽宝技术2018年度实现归属于母公司普通股股东税后净利润10,960.43万元，高于承诺数

　　泽宝技术2019年度实现归属于母公司普通股股东税后净利润15,427.87万元，高于承诺数

　　泽宝技术2020年度实现归属于母公司普通股股东税后净利润 24,699.12 万元，

　　极其精准的踩线完成业绩承诺。公司大量研发支出进行资本化处理，应收账款近几年大幅度增长，负债大量攀升，存在很明显的调节利润行为。那么业绩承诺期结束后，可能就要还账了。收购泽宝技术的这几年，虽然公司业绩上升很快，但是各项财务指标其实在恶化：高负债、高应收账款、现金流变差、销售费用和财务费用急剧攀升。所以，公司当前的状况是典型的金玉其外败絮其中。

　　跨境电子商务韩行业的前景很美好，但是星徽股份这种经营风险很高的跨境电商企业看不到美好的前景。

　　东鹏饮料目前是一个以广东地区为主的功能饮料企业，未来有规划去做多品牌、全国、非功能饮料的扩张。

　　农夫山泉则已经是一个多品牌、全国性、多品类的饮料企业，功能饮料在农夫山泉收入结构中占比15%，有尖叫、维他命水这两个品牌，其他的还有包装饮用水、茶饮料、功能饮料、果汁饮料、咖啡饮料、苏打水饮料、含气风味饮料、植物酸奶产品等诸多类别。

　　从成长性来看，东鹏饮料更高，因为功能饮料这个细分赛道是所有饮料品类中成长性最好的，东鹏饮料的扩张空间还很大。所以，东鹏饮料的估值应该比农夫山泉高一些。

　　作为饮料企业，风险点有类似的地方：市场之间的竞争加剧、产品质量出问题、新产品跟不上、消费需求和消费习惯改变等。相对来说，东鹏饮料的潜在风险更大一些：市场区域比较集中、品类单一、品牌单一。

　　⚫基蛋生物最开始做心血管方面的POCT 体外诊断产品，然后逐步拓展到、生免、血球、血凝等多个技术领域，覆盖心血管、炎症、肾脏、甲功、激素、糖代谢、肿瘤、血细胞、血凝等多个检测领域。

　　POCT市场规模快速地增长，2018年为14.3亿美元，预计2021年能够达到26亿美元。

　　主要竞争对手有：罗氏、强生、雅培、万孚生物(SZ:300482)、三诺生物(SZ:300298)、明德生物(SZ:002932)、瑞莱生物、亚辉龙（688575）等，公司市场占有率为7%，排名第六，和第一名罗氏19%的市场占有率差距较大。

　　2020年，同行万孚生物抓住疫情带来的新冠检测试剂需求井喷机遇，营收和利润大涨。而基蛋生物毫无建树，营收增长主要靠代理业务。可见，公司对市场判断、战略执行等各方面和优秀同行相去甚远。

　　对于体外诊断企业来说，核心竞争力在于自主研发能力，但是公司自有产品比例不断降低，无门槛无前景的代理业务比例一直上升，这导致财务指标也不断恶化：应收账款增长比例远高于营收增长、负债飙升、毛利率和净利率下降。这个公司越来越平庸了。

　　⚫华丽家族业务涉及房地产业、建筑装饰业、机械制造业、非金属矿物制品业多个完全不相干行业，具体有苏州和遵义的房地产开发、石墨烯微片及石墨烯薄膜、机器人、投资（华泰期货、厦门国际银行、瑞力文化），搞不清公司到底要干嘛。近5年业绩原地踏步，毫无成长性。大股东股权全部质押，分分钟可能爆仓。

　　集成灶正替代传统烟机，保持高增长趋势。从市场渗透率来看，集成灶在烟灶市场中占比逐年提升，但渗透率仍处于较低水平。2020 年集成灶行业渗透率达到 14%，预计未来 3-5 年集成灶渗透率将达到 25-30%。据奥维云网预测，2021 年我国集成灶线上市场将继续保持快速地增长，全渠道增长率均超过 20%，全渠道零售额将达 221.2 亿元，同比增长 21.4%；预计2025年市场规模预计将达到 350 亿元。

　　这样一个高增长的大市场，吸引了很多竞争对象。2016 年集成灶品牌数量仅 131 个，2020 年集成灶品牌已经翻倍到 262 个，其中线 年短短的一年时间里，线 个机型，线 个机型。品牌集中度方面，2020 年线上集中度有所提升，线下集中度呈现下滑态势。

　　公司主要竞争对手有：亿田智能(SZ:300911) 、帅丰电器(SH:605336) 、火星人(SZ:300894) 、美的集团、法迪欧、万家乐、老板电器、万和、海尔智家、奥田、森歌等。

　　线下渠道方面，美大第一，但是2020年的市场占有率同比在下降，而同行火星人、美的、老板等都是大幅上升。

　　可见，美大的市场占有率正被不断新进入的竞争对象所蚕食。公司的毛利率虽然是业内最高，但是在呈现逐步下滑的趋势，说明竞争不断加剧。美大过于依赖经销商渠道，错失线上渠道的机会，在这个新渠道被竞争对手超越。

　　虽然浙江美大是集成灶行业的开创者和领先者，具有品牌优势、渠道优势和技术优势，但并无很深的护城河，后来者美的、老板电器这些家电厨电巨头凭借资金人才规模优势，正很快的抢占市场。

　　所以，不仅要看美大今年业绩增长情况，还要要看今年市场占有率变动情况。如果业绩增长，但是同行增长更多，美大的市场占有率占比继续下降，那就前景堪忧。如果今年业绩、市场占有率占比都上升，那么当前18.63的市盈率确实低估。

　　⚫德赛电池主体业务是消费锂电池的的PACK业务（封装集成），类似于长电科技的半导体封测，其次是BMS（电源管理系统）产品。

　　PACK业务与半导体封测一样，都是重资产业务，技术门槛相比来说较低，单价低，主要拼规模，赚个简单加工费，因而公司毛利率和净利率都很低。

　　2006年，公司营收 8.71亿 ，净利润2001.15万；2020年营收193.98亿，净利润 6.52亿，表现出了很好的成长性。

　　一定的财务风险：应收账款高，有息负债较高，利息支出高。不过，公司经营现金流良好，同时有大量利息收入，一直稳定高分红，所以这种风险应该在可控的状态。

　　客户集中度高：前五大客户73%，第一大客户（可能是苹果）45%。如果和第一大客户解约，对公司业绩的打击是很大的。欧菲光已经是前车之鉴。

　　未来发展前途存疑：公司产品以小型锂电池封装及电源管理系统为主，主要使用在于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、可穿戴设备等电子科技类产品，属于消费锂电池，最核心收入来自于手机。而智能手机的渗透率现在已经很高，增长率很低了。笔记本电脑、平板电脑领域，市场规模在萎缩。若公司不能拓展动力电池等其他新业务，未来的发展空间受限。虽然公司也在积极布局储能业务、开拓新兴业务（ 5G 通信、智能出行、智能家居、AR/VR、无人机、机器人、AI和物联网等）等，但这些领域带来的收入规模还很小，能否保持公司整体业绩的增长，还需要观察。

　　因此，德赛电池是个优秀企业，但是当前的低市盈率背后存在着诸多风险，不确定性很大。

　　⚫清大天达基本的产品是超声波气流清洗机、老化生产线、聚酰亚胺转移印刷机、丝网印刷机、摩擦机、切割机、激光刻线机等电子自动化专用设备，主要运用于TFT LCD和 OLED 平板显示面板、太阳能电池制造等行业，客户是京东方、华星光电、楼氏电子（北京） 、信利光电、源盛光电等。

　　由于下游面板行业高度集中，因而公司的客户集中度很高，前五大客户97.8%，第一大客户38%，存在大客户依赖的巨大风险。

　　核心零部件清洗单元全部依赖进口 SHINKO CO.,LTD 的产品，第一大供应商占比56.5%，存在单一供应商依赖的巨大风险。

　　因此，清大天达在产业链中的地位较低，很脆弱，随时有可能被下游替换，随时有可能被上游停止供货。

　　竞争对手有：北京七星华创电子、中国电子科技集团第四十八研究所、大族激光、太原风华信息装备、日本东电电子、均豪精密工业、至纯科技（603690）、北方华创（002371）等，市场之间的竞争激烈。

　　2020年OLED设备增长很快，成为主要收入来源，但是公司设备的技术上的含金量并不是很高，非常容易被同行追赶；MEMS 传感器封测设备开始产生收入，比较有前景。

　　⚫明辉股份是做生鲜蔬菜、水果、农产品、水产品、鲜肉等商品的流通销售，本质就是批发和物流配送。门槛低，竞争非常激烈，毛利低，应收账款高，贷款高，利率高，现金流差。存货2299万，没做任何坏账计提，而这些存货都是很容易损坏变质的蔬菜水果，因此利润存在严重粉饰。

　　所以，这是一个行业空间大，但是竞争格局很差，商业模式差、财务风险高的生意。

　　⚫泽生科技定增价14.01元，定增金额1亿，目前确定的投资机构是泰安隽霞泽生股权互助基金合伙企业（有限合伙），3000万，2021-01-07刚成立，基金管理人是上海隽霞投资管理有限公司。

　　首先，通常好的投资项目，会有很多投资机构抢着投，在发定增公告的时候，投资份额早就抢光了，所有参与的投资机构都确定了，可以参照：南麟电子、并行科技、康乐卫士等。而泽生科技这次定增，还有70%的资金没有机构认领，最终能否完成，实在堪忧。

　　其次，目前参与的这家机构，毫无名气，没什么投资案例，而且今年刚刚成立，不排除是和公司暗地里是有关系的，可能就是自己出钱投自己。

　　泽生科技很多散户都知道，诸多投资机构不可能不知道，但现在一个知名的投资机构都吸引不过来，说明很多机构在调研后普遍看空。

　　有利有弊吧，好处是业务得到新氧支持后有可能发展非常迅速，弊端是作为新氧子公司面临很大不确定性，比如可能退市。

　　⚫珠光材料产品门类繁多应用领域广泛，主要使用在于涂料、塑料、汽车面漆、化妆品、油墨、陶瓷、皮革、建材、种子等诸多领域。

　　根据弗若斯特沙利文报告，全球珠光颜料市场的市埸规模预期至2024年将达到人民币423亿元，2002年至2024年的复合年增长率为21.8%，其中合成云母基珠光颜料预期占市场占有率的24.8%。中国珠光颜料市场亦处于加快速度进行发展的状态，预期至2024年将达到人民币120亿元，2002年至2024年的复合年增长率为25.1%，其中合成云母基珠光颜料产品预期达人民币37亿元，占市场占有率的30.5%。这是一个较大的市场，增速也挺高，发展前途好。

　　环球新材国际（七色珠光）近三年营收、毛利润、净利润三年复合增速约34%、39%、37%，高速增长。

　　珠光材料的上游原材料有：云母（天然、人工）、金属氧化物（四氯化钛、三氯化铁、二氧化钛、氧化铁）。

　　全球竞争对手有：德国默克、巴斯夫，七色珠光、坤彩科技、欧克精化、韩国 CQV等，默克公司主要以销售加强耐候性珠光系列新产品，拥有中高端市场市场占有率 50%以上，其中汽车耐候级占有 70%以上份额；巴斯夫主要以销售幻彩系列、景泰蓝系列，拥有中高端市场市场占有率 30%以上，其中汽车耐候级占有 20%以上份额。两家国外公司目前占据高端市场绝大部分份额。

　　国内珠光材料市场占有率方面，坤彩科技25%，七色珠光13%，欧克新材5%。坤彩科技是七色珠光的2倍。坤彩科年产 3 万吨珠光材料、年产 1 万吨合成云母，是全球顶级规模的珠光材料生产企业。

　　在细分的合成云母基珠光材料市场，市场占有率：七色珠光25%、江苏贝丽得12%、坤彩科技8.2%，还有瑞彩科技、欧克新材等。

　　坤彩科技2019年营收6.17亿，扣非净利润1.41亿；2020营收7.5亿；七色珠光2019年 4.4亿营收，净利润1亿。两者还是有一定的差距。

　　具体到估值方面，首先环球新材这个市值是发行市值，不代表上市时的市值，一般发行价都会偏低，所以参考意义不大。

　　其次，坤彩科技 自主研发首套盐酸萃取法生产二氧化钛生产的基本工艺，未来计划建成年产 50 万吨高端二氧化钛、40万吨高端三氧化二铁项目 项目完成后，预计收入可达93亿，毛利46.9亿，是目前的10多倍。因此，其未来几年业绩可能大幅度增长。高市盈率对应未来高增长。环球新材预计也能有不错的增长，但预期增速显然无法达到坤彩科技这么高。

　　最后，港股和A股虽然有连接，但是两个不同的市场。同样的芯片股，全球顶尖芯片企业英特尔在美股10倍市盈率，国内的大多是100倍、200倍市盈率，一方面企业未来的发展阶段不一样，另外是不同的市场。同样一个企业，港股复旦张江(HK:01349)在港股是5.16元，在A股是复旦张江(SH:688505)，17.5亿

　　⚫海能达做专网通信，在全球专网通信领域市场占有率排名第二，仅次于摩托罗拉。但是近几年经营很差。

　　公司上市10年，分红2.9亿，募资42.6亿，总市值91.61亿。近一半市值是圈钱支撑起来的。

　　参照之前文章《识别垃圾股：累计募资与市值比＞1》：识别垃圾股：累计募资与市值比＞1 可以很快排除掉这家企业。

　　巨额募资的结果是什么？营收下滑，连续两年亏损，大额的是应收账款，高额的负债。

　　大量研发支出资本化，报表粉饰严重，实际亏损很多。研发效率低下，无法转化出成果。

　　环氧树脂：普通环氧树脂毛利率4.47%，二步法环氧树脂毛利率18.3%。

　　环氧树脂大多数都用在电子电气（43%）、涂料（41%）、复合材料、胶粘剂等，一年销量200多万吨，价格在10000-40000元/吨之间波动。2020年国内环氧树脂产量为128.59万吨，同比上升6.29%。竞争对手有：OLIN、翰森、南亚塑料、江苏三木、国都化工、长春化工、亨斯迈、南通星辰、扬农锦湖、中石化巴陵石化、东材科技、同宇新材、日本化药、山东圣泉集团、湖南嘉盛德等。生产高端产品的企业有宏昌电子、南亚、陶氏、韩国国都、建滔、巴陵化工、蓝星华龙、大连其化、江苏三木、江苏杨龙等。另外是生产中低端产品的200多家小企业，质量较低，市场饱和，主要靠价格竞争。公司很大一部分产品是低端的普通环氧树脂，毛利率极低。整体产能和市场占有率在也不高，看不到具有什么竞争优势。

　　粉末涂料：混合型粉末毛利率19.97%，纯聚酯粉末毛利率18.5%。国内粉末涂料市场规模也从 2010 年的 164.26亿元增长至 2019 年的 370.36 亿元，年复合增长率达到 9.46%。竞争对手有：阿克苏•诺贝尔、华佳表面科技、艾仕得涂料、海尔、桑瑞斯集团、中国电器 （688128.SH ）、万辉化工（、百思德新材、龙彩新材、诺尔信新材 、雅佳集团、PPG、老虎涂料、佐敦涂料、威士伯涂料、巴斯夫等。

　　可见，公司所在的行业市场规模较大，但是竞争非常激烈，公司产品为中低端，主要靠价格取胜，市场之间的竞争激烈，因而毛利率和净利率很低，盈利能力比较差；公司应收账款高、贷款高，财务风险高。固定资产高，ROE低。总体看是个很差的生意，也没什么竞争优势。

　　从5月开始，公司基本的产品环氧树脂价格开始下降，如果持续下去，可能是上半年利润大幅度增长，全年利润未必大幅度增长。